叮当快药港股上市「金主送祸上门书包」

从凛冬到夏末，二次交表的叮当健康终于等来了敲钟的高光时刻。

今日（9月14日），叮当健康正式在港交所主板挂牌上市，发行价12港元/股，开盘涨3%，报12.34港元每股，截至发稿，市值约163.7亿港元。

在大众视野里，叮当健康并不属于陌生的存在，它提供7*24小时在线服务，主打“28分钟送药上门”，是仁和药业创始人杨文龙的二次创业，是医药O2O浪潮中的唯一幸存者。

在业务模式上，叮当健康既拥有线下的自营门店，也兼顾线上的自营平台，通过线上线下的混合业态，提供网订店送的卖药服务——在招股书中，这种模式被定义为“即时到家数字药房”，是零售药房业务模式发展的第三阶段。

与传统零售药房主要依赖线下销售不同，叮当健康仅有约10%的收入来自线下，绝大部分（七成以上）收入都来自线上直营，包括前述提到的自营平台以及美团、饿了么等平台。

不管收入来源如何，随着其在港股上市，便免不了与同样“卖药为生”的阿里健康、京东健康、平安健康相比，加上现阶段也在重点布局O2O业务的老百姓、大参林等知名连锁，内外夹击的叮当健康有何特别之处？它又该如何找到自己的未来？

叮当健康的诞生其实带有几分轰轰烈烈的色彩。2014年前后，O2O浪潮席卷了各行各业，有餐饮、外卖类O2O的成功“珠玉在前”，医药电商们也想抓住这个风口，于是市场上瞬间涌现出药快好、快方送药、掌上药店等一批医药O2O企业。

正是在这样一个大环境下，杨益斌和杨潇两兄弟创办了叮当快药，奠定了未来叮当健康的主体和基石。次年，两人的父亲杨文龙通过增资入股，这也是杨文龙的第二次创业。

早期的医药O2O平台们多数走的是“轻资产”模式，即不开药店，通过与线下药店合作，给网上购药的消费者提供“最后一公里”的配送服务。它们的运营模式和“送外卖”一模一样，最大的优势就是能实现“快速送药上门”。

2015年9月，叮当快药APP正式上线，直接承诺“28分钟送药上门”，比那时快方送药、药给力等项目许诺的“1小时”配送速度快了一大半——也正是这句slogan，让叮当快药一战成名。

但问题也即刻浮现，在实际运营中，叮当健康对业务的掌控力有许多不足，例如客单价较低的药品，部分线下药店会选择不予配送，而且叮当快药线上的促销往往无法与线下药店同步，给初期品牌扩张方面造成了困难。

此种情况下，在2016年，叮当快药干脆取消了药店合作，转向自营模式，一边开设线下自营店（叮当智慧药房），一边自建药品配送系统以及配送团队，从原来的纯“送外卖”模式变作类似盒马鲜生的新零售模式。

截至2022年3月31日，叮当健康已建立351个智慧药房，覆盖北京、上海、广州、深圳、天津等中国17个城市，同时拥有2600多名骑手。

“自建物流 自营药店”的运营模式，给消费者带来了极致体验，满足用户一定层次的需求也让叮当快药真正找到了运用场景，彻底远离接下来的医药O2O停运潮中。

同时，作为叮当健康当时的护城河之一，这种模式和阿里健康、京东健康等的平台型电商模式，做出了明显区分。

由于叮当健康拥有线下的智慧药店，很多人将其与传统零售药店做对标，但事实上，两者布局和运营上存在明显差别。

一位医药零售资深人士指出，叮当的选址逻辑、选品、运营思路均与一般药店不同，“比如它不用临街、不用很贵的物业，加上它的系统、运营、选品能力更好，叮当目前单店产出是一般药店的7~8倍。”

叮当健康也表示，通过“电子围栏智能选址 标准化配送”，在一个城市内布局若干智慧药房，就能完成同城覆盖，最大程度地控制成本，提升单店效能。

具体来说，叮当健康会把一个城市分成很多个围栏，每个围栏以满足28分钟送药距离为辐射半径，实现了传统药店五百米商圈向现在5公里商圈的跨越。同时，根据其自主研发的智能运力调度和智能路径规划系统，精准规划配送路径，实现智能运力调度。

招股书数据显示，2019年到2021年，叮当健康平均单店收入分别是365万元、503万元和624万元。2021年，在最核心的北京市场，叮当健康单店销售额达到了1302万元，同时即时到家数字药房店坪效可以达到140-180元/平方米。

相比之下，在零售药房行业中，已迈入“万店时代”的老百姓在2021年的单店收入为165.12万元，单店利润为8.01万元，日均坪效为59元/平方米。

也就是说，相比普通药店，叮当健康单店布局成本更低，而覆盖半径更广、产出更高，那在这种前提下，为何以老百姓为代表的普通药店实现了盈利，而叮当健康却逐年亏损更甚，四年累计亏损接近29亿？

这又要回到自营O2O与生俱来的弊病上了，事实上，早在叮当健康展开这一布局时，业界质疑声就曾四起，行业内普遍认为：自建门店和物流配送体系可能会满足用户极致的体验，但随之而来的履约成本，却不是企业所能承受的。

一个多月前突然宣告停摆的每日优鲜还历历在目，虽然专注的商品与叮当健康不同，但其前置仓和即时配送的模式，与叮当健康的自营O2O有着相似之处。沉重的运营成本成了压倒每日优鲜的最终枷锁，同样的，叮当健康亦是压力重重。

招股书显示，2018-2021年，叮当健康的履约开支分别为0.98亿元、2.00亿元、2.83亿元、4.12亿元。此外，新增门店也需要额外的营销与推广投入，同期的销售及市场推广开支分别为1.41亿元、2.78亿元、4.41亿元、8.35亿元。

还有源源不断的补贴，迎新优惠券、推荐优惠券、购物代金券、特别优惠……为了增长用户量，叮当健康长期向卖家提供名目繁多的各种补贴。2018-2021年，补贴费用分别为0.83亿元、2.08亿元、4.12亿元和7.23亿元。

所有这些，足足把公司大部分毛利吞噬掉。

除了模式本身痼疾带来的增收不增利，另一重隐忧也正在浮现。

与每日优鲜有所不同，智慧药店作为叮当健康的“前置仓”，不仅有存货中转的仓储功能，本身还能够开门营业，消费者能够在店完成线下的药品购买。

不过，如文章开头所言，线下零售并非叮当健康的主场，一直以来，这部分收入占总收入比均不足10%，线上直营才是叮当健康的命脉所在，七成以上收入都来自这一渠道。

具体来看，叮当健康的线上直营渠道分为自营线上平台与第三方线上平台。也就是说除了自身APP叮当快药可以下单，叮当健康也入驻了美团、饿了么等第三方交易平台。

美团、饿了么这些第三方平台也确实给叮当健康业务带来了订单增量，2018~2021年，叮当健康来自第三方平台销售订单的数量为420万笔、1300万笔、2580万笔、4150万笔，分别创收1.87亿元、5.07亿元、10.76亿元、17.95亿元。

从比例看，2018-2019年间，来自自营线上平台与第三方线上平台的收入基本持平各占据50%左右。然而，从2020年开始，叮当健康的销售逐渐呈现出依赖第三方线上平台的趋势。

2020、2021年，第三方平台销售收入占比分别达到63.5%、69.5%，2022年前三个月，占比更是高达72.6%。

而叮当健康入驻第三方平台需缴纳一定的入驻费用，以2021年为例，来自第三方平台的收入为17.95亿元，缴纳佣金为1亿元，即佣金缴纳比例为5.57%左右。

费用尚且不是大问题，更大的掣肘还在于流量与话语权上的被动。

很大程度上，一旦上了第三方平台卖药，就要配合平台的规则，比如降价、补贴等等，同时，对于平台上的消费者来说，他们往往不在乎药店品牌，通常只是一次性下单，因此很难真正转化为叮当健康的客户。

不过，也有行业人士认为，叮当健康既有平台订单又有自营订单，这种模式其实“进可攻、退可守”，符合未来既有公域流量，又有私域流量的业务模式，虽然目前与第三方平台是竞合关系，但从长远来看，更可能是合作关系。

无论如何，在即时送药的语境下，成长性与想象力是可以预知的。

因此，在具备线上APP、小程序以及线下智慧药店的基础后，叮当健康试图深入慢性病及健康管理场景，搭建起从医到药的一体化服务，并提出了打造“医 药 检 险”的生态闭环。

早在2018年6月，叮当健康就曾与腾讯企鹅医生、医联展开深度合作，用户可共享来自医联50万认证医生资源，在线进行问诊；次年9月，其在海南布局的互联网医院取得海南省医疗机构执业许可证，正式推出在线诊疗服务。

这样一来，医疗服务的延伸既能帮助叮当健康筑深送药的护城河，另一方面，又自然而然地让叮当健康的品类由急送药（包括OTC、健康产品等）拓展至处方药。

到现在，叮当健康医疗团队主要包括20名全职及72名兼职医生、通过与第三方医疗机构合作的800多名外部医生，以及包括427名药师的其他医疗专业人员。

从效果上看，在线问诊服务的布局既带来了卖药业务的高转化率，也对处方药销售额贡献巨大。

招股书数据显示，2018~2021年，叮当健康为用户提供10万次、220万次、440万次、680万次在线诊疗，带来销售订单收益分别为160万元、2760万元、7560万元、3.32亿元。

至于品类结构，2020年之前，OTC药和健康产品贡献了绝大部分营收，处方药占比不到20%，到2021年，叮当健康处方药销售收入达到12.3亿元，同比增长225.4%，收入比重提升至34.5%。

随着9月1日《药品网络销售监督管理办法》正式发布，处方药网售的方向愈发明确，办法也愈发强化了对处方来源真实可靠的监管。

叮当健康提前布局了互联网医院和医疗团队，这对于合规开展处方药销售是莫大的利好，不过相比阿里健康、京东健康、平安健康数量上万的医生团队，叮当健康的医疗团队规模还存在一定差距。